市场对日本国债的态度正出现分化：海外资金和部分长期机构投资者转向谨慎之际，日本一家近年债券交易表现突出的地区银行，开始十年来首次买入日本政府债券。

据彭博周一报道，Iyogin Holdings Inc.首席执行官Kenji Miyoshi表示，该行自4月起以小规模买入超长期日本国债的方式测试这一约7万亿美元市场，这是该行自2016年以来首次出于投资目的买入日本国债。

这一动作发生在日本债市情绪脆弱之时。最新4月数据显示，海外投资者自2024年以来首次成为超长期日本国债的净卖出方。T. Rowe Price、施罗德和Brandywine Global等机构近期也削减超长期日本国债敞口，或仅维持战术性配置。

对投资者而言，日本国债的核心问题已不只是收益率。30年期日本国债收益率升至数十年高位，对冲后收益率一度具备相对吸引力，但市场更关注日本央行收紧政策的速度、财政扩张对债券供需的影响，以及谁将承接日本央行退出后留下的供给。

十年后重返JGB：正利率改变配置逻辑

Kenji Miyoshi表示，除用于融资交易抵押品的短期票据外，Iyogin自2016年以来没有出于投资目的买入日本国债。他说，过去“根本没有办法投资”。

现在，情况发生变化。Miyoshi称，“随着正利率世界的回归，投资机会已经到来”。他认为，在包括外国债券和股票在内的整体证券组合中，通过日本国债承担日元利率风险，已成为分散风险的必要选择。

截至3月底，Iyogin证券投资组合规模约为1.7万亿日元，其中约4000亿日元投向日元债券，5000亿日元投向带汇率对冲的外国债券，3200亿日元投向未对冲外国债券。

不过，该行并未全面转向久期风险。负责市场业务的高级主管Naoaki Fujita表示，Iyogin暂时不会买入10年期日本国债，因为其收益率仍可能进一步上升。该行目前是在逐步买入部分估值具有吸引力的超长期债券。

交易能力提供底气，但买入仍然谨慎

据SMBC Nikko Securities Inc.报告，Iyogin是日本唯一一家过去两年债券投资均录得盈利的地区银行。该行在外国债券投资上也表现突出。

日本地区银行通常会买入美国国债等海外债券，并进行汇率对冲。但Iyogin此前选择承担汇率风险，因为其预期日元将兑美元走弱。自2022年前后日元大幅下跌以来，这一判断带来显著收益。

在截至今年3月的财年，未对冲外国债券及其他证券投资收益推动Iyogin净利润同比增长40%，再创纪录。公司股价今年以来上涨21%。

该行还曾从英伟达股票投资中获利。Miyoshi表示，该行五年前在日元较强时买入英伟达股票，截至2024财年相关持仓价值已增长约10倍。此后，Iyogin继续投资人工智能、芯片股票以及海内外其他成长行业。

外资撤退：收益率吸引力被政策疑虑削弱

从账面回报看，日本国债并非缺乏吸引力。对于美元投资者而言，经汇率对冲后，30年期日本国债隐含收益率超过6%，较同期限美国国债高出约170个基点。

但丰厚收益未能完全抵消政策和波动风险。Brandywine投资组合经理兼高级研究分析师Carol Lye表示，该公司近期削减日本国债敞口并卖出30年期持仓，将部分资金转向英国国债。她称，日本处于“大幅负实际利率环境”，日本央行在政策应对上已有所滞后。即使日本国债估值有所改善，“结构性供需动态依然复杂”。

T. Rowe Price投资组合经理Vincent Chung今年1月在持续低配一年后买入日本国债，但一个月后因财政担忧升温再度缩减敞口。他表示，这笔交易面临财政支出扩张、长端需求结构变化，以及日本央行继续缩减资产负债表等逆风。

富达国际亚洲固定收益主管Lei Zhu也表示，波动性仍是建立超长期日本国债大规模头寸的主要制约。她更看好3至5年期中段曲线，认为该区域政策能见度较高，收益率补偿与波动风险之间更为平衡。

政策路径成关键：市场等待BOJ更明确表态

Miyoshi预计，日本央行政策利率到明年底将升至约1.5%。他还表示，日本央行也可能加快紧缩节奏，包括实施50个基点的加息，而不是通常的25个基点。

市场普遍预期，日本央行将在本周会议上把政策利率上调至1.0%。这将是自去年12月以来的首次加息，并使基准利率升至1995年以来新高，但在主要经济体中仍处于较低水平。

Miyoshi警告称，如果市场对美联储可能恢复加息的预期升温，日本央行“需要适当加息，否则将落后于形势”。他担心，政策正常化延迟可能加剧通胀，并进一步推动日元兑美元走弱。

财政政策也加重了市场疑虑。高市早苗政府的扩张性财政议程，包括追加预算以及多次呼吁出台缓解生活成本压力的措施，使投资者担心财政和货币政策方向相互冲突。Shinichiro Arie表示，如果市场认为高市政府正在向日本央行施压，日本央行政策滞后的担忧可能再度浮现。他称，要改变其低配日本国债立场，关键在于政府停止干预货币政策。

谁来承接供给，仍是长端债市核心问题

随着日本央行逐步削减购债规模，私人部门需求能否承接政府债券供给，成为市场焦点。尽管国内收益率已明显上升，但寿险公司和养老基金目前仍缺乏大规模将海外资产回流国内的迹象。

部分投资者开始看到长端价值。RBC BlueBay资产管理固定收益首席投资官Mark Dowding表示，30年期日本国债收益率突破4%后已具备吸引力，促使该公司采取长久期偏向。他认为，如果日本央行采取正确行动，即本月加息并就年内继续推进政策正常化进行沟通，长端债市可以从超卖水平持续修复。

施罗德固定收益投资组合经理James Ringer则表示，该公司目前更多关注曲线交易，而不是直接持有日本国债敞口。他称，需要看到日本央行明确释放进一步收紧政策的意愿，才会转向更积极立场。否则，长端日本国债难以维持有意义的超额表现。